ИноСМИ
Восточной Европе привольно жилось в мире легких денег, низких процентных ставок и здоровой готовности к риску. С финансированием не было проблем, получать кредиты было просто, а экономика стабильно росла. Мало кто сознавал, что источники кредитов и финансирования могут иссякнуть, как это произошло сейчас.

Кризис, ударивший по бывшим коммунистическим государствам, проявляется по-разному, и по-разному ощущается его воздействие в странах региона. Некоторые страны с самым тревожным экономическим дисбалансом, особенно, на Балканах, пока держатся на плаву. Оказалось, что в шкафу у России, единственной страны региона с фискальным профицитом и активным сальдо по текущим статьям, больше финансовых скелетов, чем считалось - прежде всего, речь идет о получении кредитов под залог акций и недостаточном доверии к банковской системе. Скорее всего, не очень сильно пострадает Чехия - но остальным может повезти меньше.

Мы можем выделить пять основных критериев для оценки того, насколько тяжело кризис отразится на экономике той или иной страны: зависимость от внешнего финансирования, открытость рынков капитала, объем банковских кредитов, доля заимствований в иностранной валюте и шоки условий торговли.

Наиболее уязвимыми, согласно всем этим критериям, являются Украина и Венгрия. Но, возможно, эти страны извлекут пользу из того, что они первыми встали в очередь на получение экстренных займов, до истощения средств МВФ. Скорее всего, наиболее непросто будет восстановить равновесие в прибалтийских государствах. Но и в других странах адаптация к новой глобальной среде может оказаться достаточно болезненной, чтобы угрожать политической стабильности. Для некоторых - Венгрии и прибалтийских стран - вступление в зону евро вполне может стать источником света в конце туннеля.

Из стран Центральной Европы наибольшую обеспокоенность у инвесторов вызывает Венгрия. Несмотря на фискальное ужесточение последних месяцев, страна по-прежнему имеет самое высокое в регионе отношение государственного долга к ВВП - 66 процентов. Ее дефицит по текущим счетам сокращается, но все еще составляет 6,3% ВВП, финансируясь, в основном, за счет притока денежных средств, ведущего к увеличению задолженности. В последние годы западные банки, которым принадлежит 80% банковской системы Центрально-Восточной Европы, щедро раздавали кредиты в иностранной валюте - главным образом, в швейцарских франках, но также евро и даже иенах.

Венгры, получив возможность брать кредиты в этих иностранных валютах по гораздо более низким ставкам, чем в форинтах, не всегда осознавали риски потенциальных убытков при изменении валютного курса. Недавнее падение форинта затруднило венграм выплату долгов. Некоторые банки уже прекратили выдачу ипотечных кредитов в иностранной валюте. Живя на заемные средства, Венгрия накопила внешний долг, равный почти 100 процентам ВВП, один из самых крупных в регионе.

Недавно одобренный пакет МВФ - ЕС - Всемирного банка объемом 20 млрд. евро, кажется достаточно крупным для того, чтобы гарантировать, что даже при наихудшем сценарии Венгрия сохранит платежеспособность. Разумеется, это не означает, что все трудности для страны позади. За пакет МВФ придется заплатить дальнейшим ужесточением фискальной политики. Уже теряющее популярность правительство премьер-министра Ференца Дюрчаня (Ferenc Gyurcsany), которому в 2010 г. предстоят выборы, в следующем году будет вынуждено снизить структурный дефицит на 2,5 процента, в то время, как объем ВВП сократится в лучшем случае на 1 процент. Сегодня кажется, что такую цену стоит заплатить, но в следующем году, с приближением выборов, политические расчеты могут измениться.

Еще больше может пострадать от кризиса Украина, учитывая ее уязвимость по всем нашим критериям и то, что в отличие от Венгрии, государства-члена ЕС, у нее нет перспектив вступления в еврозону. Она накопила крупный дефицит по текущим счетам, который вплоть до середины года более, чем комфортно финансировался западноевропейскими банками и российскими промышленными группами.

Однако теперь она столкнулась с исключительно жестким шоком условий торговли. Украина - одна из немногих в мире стран, которой в следующем году предстоит повышение цен на газ, поскольку "Газпром" намерен еще больше приблизить тарифы к рыночному уровню, в то время, как цены на ее основной экспортный товар, сталь, уже начали падение. Почти две трети кредитов, полученных частными лицами и эквивалентных 15 процентам ВВП, деноминированы в иностранных валютах. В ответ на падение национальной валюты, гривны, Центральный банк ввел драконовские меры контроля над рынками наличной иностранной валюты. Но население, которое помнит о недавних банковском и валютном коллапсах, во времена финансовой неопределенности возможно, сохранит верность доллару.

Мы ожидаем, что программы МВФ будет достаточно, чтобы стабилизировать ту половину банковской системы Украины, которая принадлежит отечественным компаниям. Однако мы считаем, что фондов МВФ и политической озабоченности заимствованием в иностранной валюте будет недостаточно, чтобы избежать резкого обесценивания валюты и сокращения ВВП. Между тем, хрупкая и капризная политика Украины станет интересным испытанием решимости МВФ придерживаться буквы программы. Мы ожидаем, что МВФ продолжит выделение средств, в то время, как геополитическая борьба за Украину гарантирует продолжение финансирования собственных обязательств правительства.

Другие страны региона, имеющие еще больший макроэкономический дисбаланс, - прибалтийские государства и Юго-Восточная Европа - пока защищены благодаря своим относительно небольшим рынкам капитала и недостаточности ликвидных средств, которые можно было бы вывести. Мы считаем, что привязка валют прибалтийских стран к евро может сохраниться, хотя и на фоне резкого и затяжного сокращения объема внутреннего рынка по мере замедления кредитного роста и падения цен на недвижимость. Меры, предлагаемые органами валютного администрирования, часто не переживают такие трудные времена, поскольку падение экспортной конкурентоспособности усиливает рост безработицы и политическое недовольство. Однако мы считаем, что в прибалтийских государствах сочетание политической решимости выйти из орбиты России с мобильной рабочей силой, имеющей возможность трудоустройства за рубежом, и запасным выходом в виде соответствия критериям еврозоны может сделать болевой порог населения необычайно высоким.

То, признает ли Европейский Центральный банк выполнение Маастрихтского критерия валютной стабильности странами, которые обратились за экстренной поддержкой извне, станет важным политическим испытанием.

Скорее всего, нынешний кризис приведет к переосмыслению ориентировочных расчетов по потенциалу экономического роста региона - и он, скорее всего, окажется меньше, чем предполагалось несколько месяцев назад. Конвергенция с Западной Европой продолжится, но на преодоление разрыва с более богатыми странами уйдут, скорее десятилетия, чем годы.

Кроме того, в ближайшие месяцы может быть проверено на прочность популярное представление о том, что после Словакии расширение еврозоны будет маловероятным. С точки зрения потенциальных будущих членов еврозоны, продолжающаяся турбулентность на рынках резко изменит предполагаемое взаимоотношение между краткосрочными 'жертвами' (более низкая инфляция и дефициты) и долгосрочной безопасностью 'зонтика еврозоны'. В результате, ряд стран - Польша, Венгрия, прибалтийские государства - могут в ближайшем будущем заметно приблизиться к принятию евро.

Снизят ли планку нынешние члены зоны евро? Вряд ли, но грядущий спад резко сократит уровень инфляции во всем регионе, упростив достижение критерия, определяющего уровень инфляции как стабильный. А в случае проведения жесткой фискальной политики почти каждая страна сможет выполнить критерий по дефициту в 3 процента. Более того, прочные позиции западных банков в регионе (особенно, австрийских и шведских) вкупе с глубокими торговыми взаимосвязями делают Восточную Европу регионом, имеющим ключевую стратегическую и экономическую важность для Запада.

Мы считаем, что нынешний кризис приблизит вступление новых государств в зону евро, а не приведет к его бесконечному откладыванию.

П. Диана и О. Уикс - специалисты по развивающимся рынкам из Morgan Stanley
("The Wall Street Journal", США)